2016 年开始投广告、2018 年支持付费阅读、2019 年上线会员：知乎上市招股书解析

3 月 6 日，知乎向美国证监会递交首次公开招股书，计划本月在纽交所上市，代码为 “ZH”，暂定筹资额为 10 亿美元。高盛、瑞信和摩根大通担任承销商。

随后不久，知乎上就出现了提问 :“如何看待知乎递交赴美上市申请，招股书透露了哪些信息?”。创新工场创始合伙人汪华在该问题下表示 : 知乎就要去美国冲刺 IPO，这真是个 “十年磨一剑”的里程碑。

招股书显示，知乎董事会构成和高管，包括知乎创始人、董事⻓和首席执行官周源，董事、 腾讯投资管理合伙人李朝晖，董事、快手科技副总裁兼投资发展负责人彭佳瞳，首席技术官 李大海，首席财务官孙伟。

股权方面，知乎采用了 AB 股模式，以保障管理层的控制权。IPO 前，周源持股 8.2%，拥有 46.6% 的投票权 ; 创新工场持股 13.1%，拥有 7.6% 的投票权 ; 腾讯持股 12.3%，拥有 7.1% 的 投票权 ; 启明创投持股 11.3%，拥有 6.6% 的投票权。

知乎于 2011 年 1 月正式上线，在诞生之初就对标美国的知识问答社区 Quora。创始人周源从 2008 年就开始尝试创业，2010 年 8 月开始研究 SNS。在知乎之前，他曾是 Meta 搜索的创始人，而也是在这段创业过程中，周源结识了现在的创业伙伴李申申，即现任知乎 CTO。

知乎十年后选择美国上市也并不意外，美国市场类似的内容社区公司较多，投资者的认知程度更高。十年之际，知乎早已过了高光时刻，商业化、破圈等问题连年累积，而可以预⻅，上市之后，知乎肩上赚钱的担子只会越来越重。

激进的商业化

据招股书显示，知乎 2019 年、2020 年的营收分别为 6.71 亿元人⺠币和 13.52 亿元人⺠币，同 比增⻓达 101.7%。2020 年毛利率 56%，2019 年毛利率 46.6%，同比增⻓ 20.2%。但与此同 时，亏损缺口也很大，知乎 2020 年净亏损 5.18 亿元人⺠币，2019 年净亏损 10 亿元人⺠币，同比收窄 48.2%。

整体来看，知乎是典型处于上升期的公司，营收按年增速高，但由于业务扩张的持续投入，亏损仍将是主旋律。这一点横向来看和同为高质量内容社区的 B 站情况相同。

知乎在招股书中称，其无法保证将来将能够产生利润或产生正的经营现金流，“能否实现盈 利并获得正的经营现金流主要取决于我们进一步扩大用户群和增加收入的能力，但是我们不 能向您保证我们的用户群将继续保持增⻓势头。”

知乎的成本项包括云服务和带宽成本、内容和运营成本，费用主要是销售和市场支出及研发 支出。2020 年，知乎的销售和市场支出达到 7.3 亿元，研发支出为 3.3 亿元。

从收入构成来看，目前，知乎的收入主要为线上广告、付费会员、商业内容解决方案以及其他服务 (在线教育、电商)等。

知乎从 2016 年开始才提供在线广告，2018 年推出付费内容，2019 年上半年推出付费会员 “盐选会员”，并于 2020 年初推出内容商务解决方案。同年，知乎还开始提供在线教育和电子商 务相关服务。可以看出，知乎的商业化进程较慢，变现仍处于早期阶段。

知乎的商业化之路并不平坦。2016 年，知乎曾推出付费问答产品 “值乎”，用户分享一条有价 值的信息到朋友圈，关键部分被打码，其他人可以通过付费阅读完整信息。可惜的是，值乎 推出后，被果壳、微博等一众互联网平台借鉴，没有保住它的先发优势，给别人做了嫁衣，值乎黯然落幕。

2017 年，知乎成立了两个规模超过 400 人的事业部，分别负责知识付费和广告两大商业方 向。随后，知乎开始加速，一系列商业化产品悉数登场，先是推出了曾坚持不肯开放的机构 账号，后又陆续上线了知乎 Live、书店、私家课、读书会等产品。

2018 年 6 月，知乎将这套产品体系升级为 “知乎大学”，并组建了新的知乎大学事业部，将原 有的知识服务团队合并，提供超过 15000 个知识服务产品。

而在知识付费商业化模式没有探索成型之时，让知乎社区氛围质量直线下降的，正是另一边 高速成⻓的广告业务。周源曾在一次活动上向外界披露 “2018 年上半年知乎广告营收同比增 ⻓ 340%”，如此高的广告增速对一款社区产品来讲无疑是致命的，大量涌入的广告致使用户 体验极具变差，品牌口碑直线下滑，也没能在之后得到弥补。

用户破圈一直是知乎社区在扩张过程中难以逾越的一道坎。外界对此的认知是，知乎破圈速 度过快，没有平衡好社区老用户需求和新用户带来的冲击，致使其从 2016 年开始的变现尝 试屡战屡败，进而影响了上市进程。

“知乎接下来除了破圈，富媒介化是必经之路。”汪华表示，目前市场主流是高刺激的娱乐性 短视频，还非常缺乏打开型的视频内容社区，知乎把图文向升级加入中视频形态，形成富媒 介。知乎的中视频仍能继承原有的内容社区特点，在视频领域形成独一无二的打开型产品。

而实际上，知乎在视频化方面已经有过多次尝试。2018 年 6 月，知乎便对 App 和首⻚进行了 改版，在原有的关注、热榜、推荐的首⻚结构上，新增 “视频”专区。2019 年 3 月，知乎 App 再次改版，视频产品和功能进一步升级，并增加 “视频回答”入口。此外，知乎还曾推出短视 频项目 “即影”，但仅内测一个月后便夭折。

去年 4 月，知乎上线了短视频产品 “B 乎”，10 月，知乎又宣布正式上线视频制作工具，在首⻚ 增设了独立的视频专区，并推出 “海盐计划”鼓励创作者发布视频内容。

在抖音快手等娱乐性短视频抢占多数用户注意力的大环境下，“打开型”短视频想要突围并非易事，而 B 站也已经在知识型视频里抢得先机，收拢了大量知识类 UP 主，此外，⻄瓜视频和 Baidu 旗下的好看视频也同样对该领域⻁视眈眈。

付费比例仍有增⻓空间

值得注意的是，招股书数据显示，2020 年，知乎平均 MAU 为 6850 万，与 2019 年的 4800 万相比增⻓ 42.7%。同时，每 MAU 的广告收入，也就是 ARPU 增加到 12.3 元，而 2019 年为 12.0 元。同期，付费比例为 3.4%，而 2019 年为 1.2%。

相比之下，B 站去年四季度时用户付费比例达到 8.9%，随着知乎提升 MAU，其在付 费比例方面仍有成⻓空间，但如果按照 B 站去年全年平均 MAU 1.87 亿左右、广告营收 18 亿 元来初步计算，B 站 ARPU 大概为 10 元左右，低于知乎 12 元的水平。

招股书显示，知乎广告收入从 2019 年的 5.77 亿元人⺠币升至 2020 年的 8.43 亿元人⺠币，接 近 B 站一半，较 2019 年同比增⻓ 46%，占总营收占比从 86.1% 降至 62.4%。可以看出，知乎 近两年通过拓展多元化变现途径，改善收入单一的成果显著，广告营收重心正逐步被付费会 员替代。

知乎付费会员收入从 2019 年的 8800 万元人⺠币升至去年的 3.2 亿元人⺠币，同比上涨 264%，对总营收贡献从 13.1% 上升至 23.7%。

除却广告和会员两大业务外，商业内容解决方案为知乎最新的平台级战略产品。

知乎内容商业化解决方案于去年年初推出，意在为企业和用户提供符合知乎内容生态和平台 价值的内容服务解决方案。数据显示，该项业务 2020 年收入为 1.36 亿元人⺠币，占总营收 贡献达 10%。

其他服务中，在线教育、电商等其他收入从 445 万元人⺠币上涨至 5253 万元人⺠币，同比增 涨 1083%。

过去几年，知乎吸引的投资方除了创新工场、腾讯、启明创投，还包括快手、Baidu、今日资 本和阳光保险等。

其中，快手通过 Cosmic Blue Investments Limited 持股 8.3%，拥有 4.8% 的投票权。而对于Baidu的持股比例暂未披露。根据公开信息，2019 年 8 月 12 日，Baidu官方曾宣布与快手联合参 与知乎 F 轮融资，总额 4.34 亿美元。招股书显示，Baidu此前认购的是认股权证，已由旗下北京百智百能管理咨询合伙企业 (有限合伙)全额行使。

相比于前两年，知识付费赛道已经显得有些冷清，不管是吴晓波的巴九灵借壳上市失败，还 是估值缩水的罗辑思维，知识付费赛道一直难寻 “第一股”。此次知乎终于将 IPO 提上日程之 后，会否开启知识付费下半场，一切仍未可知。

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